Khi Nhật Bản mua yen, một thương vụ carry trade nguy hiểm đang được tháo gỡ

Nhà đầu tư carry trade lớn nhất thế giới bắt đầu rút khỏi vị thế

Bộ trưởng Tài chính Mỹ Scott Bessent vốn không xa lạ với những canh bạc táo bạo chống lại các ngân hàng trung ương. Ông từng làm việc tại Soros Fund Management, quỹ đầu cơ nổi tiếng với việc “đánh gục” Ngân hàng Anh trong cuộc khủng hoảng đồng bảng năm 1992. Nhưng vào cuối tháng 7, ông Bessent lại đặt cược theo hướng ngược lại, đứng về phía một ngân hàng trung ương để bảo vệ đồng tiền của nước này. Ông sử dụng một phần dự trữ ngoại hối của Mỹ để hỗ trợ Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BoJ) mua yen, sau khi đồng tiền này suy yếu vượt mức 163 yen/USD lần đầu tiên kể từ năm 1986.

Ông Bessent không hề giấu giếm thương vụ mới nhất. Trong một cuộc họp nội các được mở một phần cho báo chí, ông để lộ một danh sách việc cần làm trên bàn họp tại Trại David, trong đó có dòng: “Mua yen Nhật”. Tổng thống Donald Trump cũng tỏ ra tự hào về động thái can thiệp này. “Chúng ta… rất, rất mạnh về tài chính”, ông Trump giải thích đầy tự hào. “Họ chỉ cần một chút hỗ trợ.”

Nhật Bản chắc chắn rất biết ơn. Nhưng sẽ là sai lầm nếu cho rằng nước này hoàn toàn bất lực. Ngược lại, khi hợp tác với chính phủ Nhật Bản, Mỹ đang bắt tay với một trong những nhà giao dịch tiền tệ lớn nhất mọi thời đại – một tổ chức đã quá quen với việc thực hiện những canh bạc có quy mô đủ khiến bất kỳ quỹ đầu cơ nào cũng phải run tay.

Theo Reuters, trong các đợt can thiệp mới nhất, BoJ, hành động thay mặt Bộ Tài chính Nhật Bản, có thể đã chi hơn 95 tỷ USD. Ngân hàng này bán USD với giá khoảng 160 yen/USD. Một phần lớn dự trữ của Nhật Bản được tích lũy vào thời điểm 1 USD có giá dưới 100 yen. Vì vậy, khi thực hiện giao dịch này, chính phủ Nhật Bản đang hiện thực hóa khoản lợi nhuận khổng lồ. Phép tính sơ bộ cho thấy nước này có thể đã thu về tới 5,7 nghìn tỷ yen, tương đương 36 tỷ USD. George Soros được cho là từng kiếm khoảng 1 tỷ USD, tương đương khoảng 2,4 tỷ USD theo giá trị hiện nay, nhờ đặt cược chống lại đồng bảng Anh.

Các khoản đầu tư xuyên biên giới của chính phủ đã mang lại lợi ích đáng kể cho tài chính Nhật Bản. Trong nghiên cứu có tiêu đề “What About Japan?”, YiLi Chien thuộc Ngân hàng Dự trữ Liên bang St Louis, Harold Cole thuộc Đại học Pennsylvania và Hanno Lustig thuộc Đại học Stanford tính toán rằng chính phủ Nhật Bản, BoJ và các quỹ hưu trí công của nước này cùng sở hữu lượng tài sản nước ngoài trị giá hơn 56% GDP. Trong 25 năm tính đến năm 2023, những tài sản này mang lại lợi nhuận trung bình 5,8% mỗi năm, dù chỉ một phần nhỏ lợi nhuận được hiện thực hóa thông qua các giao dịch.

Vậy phía bên kia bảng cân đối kế toán thì sao? Các khoản nợ của khu vực công Nhật Bản chủ yếu được tính bằng yen với mức lợi suất tương đối thấp. Chính phủ phát hành trái phiếu bằng đồng nội tệ, trong đó nhiều trái phiếu được ngân hàng trung ương mua. Đổi lại, ngân hàng trung ương nợ yen đối với các ngân hàng thương mại đang duy trì tài khoản tại BoJ.

Như vậy, bảng cân đối kế toán của khu vực công Nhật Bản được hưởng lợi cả từ biến động tỷ giá thuận lợi lẫn chênh lệch lợi suất giữa các tài sản nước ngoài mà nước này sở hữu và các khoản nợ bằng yen phải trả – được gọi là “carry”. Như ông Chien, ông Lustig và Wenxin Du thuộc Đại học Harvard từng nhận định trong một bài viết khác, “quy mô khổng lồ của các khoản đầu tư thuộc khu vực công Nhật Bản khiến nước này trở thành nhà đầu tư carry trade lớn nhất thế giới”.

BoJ không hề kém thành công trong vai trò một nhà đầu tư carry trade chỉ vì đây là điều xảy ra một cách tình cờ. Mục tiêu của các đợt can thiệp tiền tệ trong 25 năm qua không phải là kiếm tiền. Thay vào đó, BoJ muốn ổn định đồng yen và điều chỉnh những sai lệch tỷ giá quá mức. Một đồng yen tăng giá quá mạnh từng gây tổn thương cho các nhà xuất khẩu Nhật Bản và làm trầm trọng thêm xu hướng giảm phát sau khi bong bóng giá tài sản của nước này vỡ vào những năm 1990. Ngược lại, đồng yen quá yếu sẽ làm tăng chi phí thực phẩm và nhiên liệu, phần lớn trong số đó phải nhập khẩu.

Chừng nào Nhật Bản còn phải đối phó với nhu cầu trì trệ và áp lực giảm phát, chiến lược carry trade khổng lồ của nước này vẫn có thể duy trì. Trong những điều kiện đó, ngân hàng trung ương gần như chắc chắn sẽ tiếp tục giữ lãi suất thấp và đồng yen yếu. Nhưng lạm phát cơ bản hiện đã tăng lên và đang tiến gần mức mục tiêu 2% mỗi năm của BoJ. Một số thành viên ủy ban quyết định lãi suất lo ngại lạm phát sẽ vượt mục tiêu. Các chuyên gia dự báo ủy ban này sẽ tăng lãi suất ba lần vào tháng 7/2027.

Đối với nhà đầu tư carry trade lớn nhất thế giới, đây là một viễn cảnh không mấy dễ chịu. Theo số liệu của ông Lustig, việc tăng lãi suất sẽ nhanh chóng khiến chi phí vay của khu vực công Nhật Bản tăng tương đương 0,75% GDP, và còn tiếp tục tăng khi các khoản nợ dài hạn đến kỳ đáo hạn và được tái cấp vốn.

Bình tĩnh và tiếp tục tháo gỡ carry trade

Những rủi ro này khiến các động thái can thiệp của Nhật Bản trở nên đáng chú ý dưới một góc nhìn mới. Khi các đợt tăng lãi suất đang đến gần nhưng đồng yen vẫn đang ở mức rất rẻ, chính phủ Nhật Bản đã lựa chọn đúng thời điểm để thu hẹp các khoản nợ bằng yen.

Bằng cách bán USD và mua yen, về bản chất, chính phủ đang mua lại một phần các “giấy ghi nợ” (IOU) mà mình đã phát hành. Và vì đồng yen vẫn chưa tăng giá mạnh một cách rõ rệt, BoJ có thể xóa bỏ một lượng lớn nghĩa vụ nợ bằng yen với mỗi USD được bán ra. Với mỗi lần bảo vệ đồng tiền như vậy, quy mô của carry trade lớn nhất thế giới lại giảm đi một chút.

Cơ chế của quá trình này khá phức tạp. Bất kỳ lượng USD nào BoJ bán cho các ngân hàng thương mại cũng sẽ làm giảm lượng yen trong tài khoản của các ngân hàng này tại ngân hàng trung ương, qua đó làm giảm số tiền mà khu vực công Nhật Bản phải trả cho họ.

Tuy nhiên, đó chưa phải toàn bộ câu chuyện, bởi các hoạt động can thiệp của BoJ thường được “vô hiệu hóa” (sterilised). Ngân hàng trung ương sẽ mua lại chứng khoán chính phủ từ các ngân hàng, thường là các tín phiếu do Bộ Tài chính phát hành, qua đó khôi phục số dư yen của các ngân hàng. Dù vậy, kết quả ròng vẫn là ngân khố quốc gia, và do đó là toàn bộ khu vực công Nhật Bản, có ít nghĩa vụ nợ bằng yen hơn phải lo lắng.

Việc thu hẹp quy mô carry trade một cách thận trọng này không loại bỏ hoàn toàn các rủi ro. Nếu các giao dịch mua vào trong tháng trước thực sự lên tới 95 tỷ USD, thì số tiền này cũng chỉ đủ xóa chưa đến 1% tổng nghĩa vụ nợ có tính lãi của khu vực công Nhật Bản.

Dù vậy, đây vẫn là một bước đi đúng hướng và được thực hiện đúng thời điểm. Và xét việc thị trường tiền tệ vẫn chưa thực sự tin tưởng vào khả năng tăng giá của đồng yen, BoJ, dù có hay không có sự hỗ trợ từ những người bạn Mỹ, có thể sẽ còn nhiều cơ hội trong tương lai để lặp lại thương vụ này.

“Mua yen” có lẽ sẽ tiếp tục nằm trong danh sách việc cần làm của chính phủ Nhật Bản trong một thời gian dài nữa.

■ The Economist